我国商品期货市场经过近三十年的发展，市场规模不断扩大，品种结构日趋合理，截至年，商品期货品种数量达到46个，基本覆盖了农业、金属、能源、化工等国民经济主要产业领域，市场规模和容量稳步扩大，期货市场已成为我国现代市场体系的重要组成部分。

随着期货品种的增加，过去以单一期货品种涨跌为主要特征的期货市场如今更多地呈现出行业或板块的群体运动特征。另外，由于受到诸如CPI指数、存贷款利率调整等宏观经济因素变化影响，我国商品期货市场中农业、金融、能源化工类或其他相关行业板块之间产生轮动现象并呈现动态关联特征。

因此，研究商品期货市场中行业轮动和经济因素与其动态关联的影响有着政策、市场和投资等诸多方面的意义：第一，通过分析行业板块间的动态相关影响，有利于评价市场相关性、有效性和一体化程度；第二，通过把握行业板块轮动规律，对期货市场运行态势做出研判和预测，为交易所实施有针对性的风险监管手段提供参考；第三，通过观察和研究经济因素变化对行业板块间动态关联性的影响，提出期货市场时钟轮动“中国化”的一些新构思，以描绘时钟变化的方式总结行业轮动的一般规律，为理解市场波动提供参考。

本文首先从对经济运行阶段的划分入手，理清在不同经济运行阶段，商品期货市场行业与宏观经济变量的相关性，初步探索行业轮动条件。同时，检验商品期货市场行业在不同阶段的引导关系以及动态相关关系，实证分析商品期货市场行业间动态关系的变化。最后，描述商品期货市场行业在不同经济运行阶段的静态收益率以及动态关联规则，并借鉴美林证券投资时钟分析框架，描绘我国商品期货市场波动的时钟变化以总结我国商品期货市场的行业轮动现象。

我国商品期货市场行业间动态关联分析

（一）我国宏观经济运行阶段划分

根据美林投资时钟模型，经济周期根据经济走势和通胀水平分为四个阶段：衰退阶段（经济下行，通胀下行）、复苏阶段（经济上行，通胀下行）、过热阶段（经济上行，通胀上行）和滞胀阶段（经济下行，通胀上行）。本节以GDP作为经济增长指标，以CPI指数作为通货膨胀指标，对我国宏观经济运行阶段进行划分。选取从年1月至年6月GDP季度同比增长率和CPI当月同比数据为研究对象。

1.经济运行阶段的描述

由于各国经济所处发展阶段及经济政策的不同，四个阶段的持续时间并非一致。参考Bry等（）对指标序列转折点确定的方法，对季度数据GDP和月度数据CPI进行划分，同时考虑到商品期货市场的发展程度以及阶段划分的完整性，本文划分了年一季度至今我国宏观经济运行所处的各个阶段，见图1。

可以看出，年第一季度以来我国宏观经济分为四个阶段：年第一季度到年第一季度过热阶段（红色框），由于年出台了四万亿政策，导致经济增速与物价均上行；年二季度至年三季度滞涨阶段（绿色），经济增速下降，物价仍上涨；年四季度至年三季度衰退阶段（灰色），经济增速和物价均下降；年四季度以来处于经济新常态阶段（蓝色），经济增速及物价均保持低位，该阶段并非完整阶段，对应复苏阶段前期。

从经济增长来看，从年二季度以来，我国经济处于漫长的下滑期，但年四季度以后经济处于稳定阶段，加上物价水平保持在2%左右水平，经济运行处于新常态阶段。而期间商品期货市场得到迅速发展，上市品种增多，分布更加广泛，服务实体经济功能增强，与宏观经济关系更加紧密。

2.行业指数与经济变量的相关性

为分析国内商品期货市场行业板块运动规律，本文采用wind商品指数分类方法将我国46个商品期货品种分为“贵金属”、“有色金属”、“煤焦钢矿”、“非金属建材”、“能源”、“化工”、“谷物”、“油脂油料”、“软商品”、“农副产品”共十个品种板块，见图2。

考虑到数据频率，本节采用工业增加值月度数据代替GDP来表示经济增长的变化，商品期货市场行业价格指数（取对数）与宏观经济变量不同阶段的相关性，见表1。

可以看出，不同行业在不同阶段与宏观经济变量的关系具有差异性。在经济新常态阶段，基本上所有行业都与宏观经济表现出显著的相关性。正是由于不同期货行业在不同阶段表现不同，交易所应对行业风险波动应更加







































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