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化工行业投资逻辑：
把握经济复苏顺周期行情，拥抱优质赛道龙头企业
化工行业自年初至年经历了一轮景气上行周期，自年三季度开始，美、欧、日经济周期性下滑，全球贸易及经济均放缓，化工终端需求支撑减弱，同时受部分子行业新增产能开始释放的因素影响，行业景气开始下行，产品价格和企业盈利逐步走低。年初新冠疫情对全球经济带来较大冲击，化工行业景气度跌至近三年新低。根据IHS发布的全球化工业PMI数据，年后指数持续低迷。进入年后，由于国际疫情的冲击，4月份指数下降至33.5，5月份有所反弹至39.2。今年1-8月，国内化学原料与化学制品业、化学纤维业营业收入和利润总额均出现负增长。然而3月以来随着随着国内疫情逐步控制，累计业绩同比降幅大幅缩窄，呈现V型反转。
从库存数据来看，受疫情影响，行业供给端恢复情况快于需求侧，部分子行业出现被动垒库。但随着国内经济恢复，化学原料制造业及橡胶塑料制造业行业库存近几个月来有所下滑，其中化学原料制造业行业库存为近三年来低位，有望在未来1-2年进入新一轮补库存周期。
图表1：.全球化工行业PMI新订单指数持续下滑
数据来源：HIS，中银证券
图表2：化工行业营业收入同比增速
数据来源：Wind，如是金融研究院
图表3：化工行业利润总额同比增速
数据来源：Wind，如是金融研究院
图表4：疫情下部分化工企业被动累库
数据来源：Wind，如是金融研究院
化工行业前期经历过“低价格+低业绩+低估值”的至暗时刻，目前已在周期底部：
从价格方面来看，受全球宏观经济增速下行及新一轮产能扩张周期影响，大宗化工品价格自19年起持续下行，并在年初受疫情影响，国际原油与大宗化工品价格再度暴跌。进入5月，国内疫情影响基本消退，原油价格底部回升，国内大宗品价格先后出现恢复，中国化工产品价格指数（CCPI）逐步提升，但截至9月初仍为年以来底部，提升空间充裕。细分产品价格方面，年上半年石油化工、化纤和聚氨酯板块受影响最大，无机化工、有机化工和和化肥农药板块受影响最小。9月以来在金九银十、飓风、不可抗力等因素影响下部分品种有涨价动力，涨价品种显著增多，聚氨酯、橡胶和石化板块延续高景气。价差方面，MDI、DMF、环氧丙烷、化纤等产品的价差同比增长较多，预计相关企业的盈利有明显改善。
图表5：中国化工产品价格指数仍在底部区间
数据来源：Wind，如是金融研究院
图表6：化工行业细分板块PPI同比变化
数据来源：Wind，如是金融研究院
图表7：9月以来部分化工品种有涨价动力
数据来源：开源证券
从业绩来看，我国化工行业上市公司已经于Q2探底，Q2收入环比小幅下降，而利润大幅回暖。Q1受疫情影响，终端需求不振，叠加油价下行至低位，化工上市公司业绩同比减少%。进入Q2，海外疫情持续蔓延且形势严峻，原油价格继续跌落至负值，全球经济动荡、净出口受阻，化工企业继续承压前行。但随着国内复工复产稳步展开，近8成化工行业上市公司业绩于年Q2好转或扭亏。
图表8：年Q1、H1营业收入分别下滑17%、21%
数据来源：开源证券
图表9：Q1业绩至暗时刻之后Q2有大幅回升
数据来源：开源证券
从估值来看，化工板块PE为30.85倍，十年估值历史水位为62%，PB為2.34，十年估值历史水位为44%，处于中等位置。从行业比较来看，基础行业属于估值属于中上位置。
未来化工行业的投资逻辑主要基于两个方面：一是周期景气有望恢复。随着复工复产有序推进，周期板块现在处于景气低点逐步向上恢复的阶段，经济改善的预期也会带来投资者信心的提升。二是周期股估值处于相对低位，不能反映其常态下盈利能力，龙头公司存在较大的估值修复的机会。
从需求端来看，化工作为中游行业，下游需求覆盖衣食住行等领域，国内外或将呈现不同程度的复苏。从国内市场来看，一是在国家财政等支持下，基建等领域需求有望持续增长。二是地产、家电等市场有望触底回暖。房地产销售持续回暖，前三季度商品房销售面积下降1.8%，但降幅比上半年收窄6.6%，销售额同比增长3.7%。汽车的行业景气度也在回升，乘用车市场在9月零售达到.0万辆。同比增长了7.3%，实现了今年的单月最高销量。今年1-9月的累积销量达.5万辆，累计同比跌幅更是从上半年的22.5%收窄至12.5%。在金九银十的推动下不排除出现需求超预期而带来的化工部分产品涨价的情况。另一方面，半导体、航空航天、军工等领域关键材料的自主化日益关键，相关领域的优秀企业迎来发展良机。海外市场来看，海外疫情呈现好转迹象，下半年出口需求值得期待。国内化工品出口占比较大的细分行业比如化纤领域的粘胶长丝、PET等，磷化工行业的磷酸二氢钾、磷酸等，化肥领域的硫酸铵和磷酸二铵等，以及钛白粉、聚氨酯、分散染料这些行业，下半年如果海外需求逐渐恢复，需求增速也会有较大提升，这些重点细分领域需求值得重点
